一季度回顾：多重因素压制成长风格资产
2022年一季度，宏观环境复杂严峻，不确定性明显增加，大宗商品价格暴涨，权益市场出现持续大幅下跌，其中，沪深300下跌14.53%，中证500下跌14.06%，创业板下跌19.96%，恒生指数下跌5.99%，基金重仓指数下跌17.79%。从行业来看，煤炭表现较好，房地产、农林牧渔、银行相对抗跌，电子、国防军工、家电、汽车跌幅较大，均超过20%。
当前海外地缘政治冲突升级，流动性紧缩预期加剧，国内疫情发生频次有所增多，经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力，估值和基本面的不确定性都有所抬升，对风险资产尤其是成长风格的资产形成压制。国内来看，政策从2021年12月的中央经济工作会议以来已经开始应对，但是，一方面，政策发力到周期下行趋势扭转具有时滞，经济和盈利企稳信号仍有待验证，另一方面，新的国内国际局势也使得“稳增长”难度有所加大，国内疫情发生规模和频次超预期，压制和推迟了消费的“正常化”修复，大宗商品涨价叠加需求走弱，导致中游制造盈利受到挤压。
本季度市场的调整幅度与速度显著的超出了我的预期。站在去年底，由于今年是稳增长的年份，流动性也会合理充裕，估值上也是总体合理，部分行业结构性高估，因此预判今年更多是高估行业的结构性调整而出现系统性风险的概率较小。但从结果看，市场普跌的现象较为明显，这也再次印证了判断短期市场走势的难度。由于我管理的基金在本季度维持了较高的仓位，因此组合净值也遭受了一定程度的回调。从归因来看，港股和半导体两个板块给组合带来了较大的负收益，新能源板块由于在估值的衡量标准下，从去年四季度开始持续进行了一定的减仓和换股动作，因此受损幅度相对较小。
关于投资的思考：保持耐心，坚持立足微观事实
对于这段时间的行情，我也进行了一些思考，在此借用芒格的名言分享给大家：宏观是我们必须要接受的，而微观才是我们能有所作为的。当净值经历了大幅回调的逆风时刻，我会反复审视组合内公司的竞争壁垒、景气度与估值，用微观上对一个个优秀公司的信心来克服宏观上的不确定性。
站在当下，市场情绪随着市场的下跌程度加大，投资者悲观情绪蔓延后，市场担忧的主体变成了一些似是而非的宏观层面因素，例如俄乌战争不可控下对类似上世纪70年代石油危机时长期滞胀的担忧、担心逆全球化下金融脱钩后估值体系的崩塌、人口周期下类似日本“失去二十年”的担忧。从A股历史上的每次市场周期复盘来看，每次经过市场的大幅下跌后，市场总会周期性地充斥着各种“宏大叙事”般的担忧，且这些担忧虽然事后都证明是杞人忧天，但在当时都是短期难以证伪的。
坦率地说，我们也较难判断上述担忧证伪的具体时点，但从组合管理来看，我认为有几个原则是可以去坚持的：首先，当“自下而上”的企业微观事实与“自上而下”的宏观判断有冲突时，坚定地站在微观事实这一边，就像巴菲特说的“多关注庄稼地，而不是总关心天气”。外部环境是会动态调整的，优秀的企业家具备前瞻性眼光和良好的适应性，因此优质的公司是我们投资者在弱市中抵御各种不确定性的根本。其次，估值是持股底气的最大来源之一。很少有人能准确判断市场上涨的转折点，正如“若要见到彩虹，闪电打下来的时候也得在场”。在弱市中，特别是市场底部区域，波动和回撤是难免的，但此时只能去被动接受，因为此时的风险收益比是好的。因此，坚守有估值性价比的公司并耐心等待，在当下可能比判断右侧拐点何时到来更有意义。
投资展望：保持乐观，着眼优秀公司，逆向挖掘
对于未来，我们相信，风险是涨出来的，价值是跌出来的。在市场情绪悲观的时候，我们不妨多一点乐观主义，相信中国经济长期的增长潜力，相信中国优秀公司风雨中成长的能力，以常识去克服情绪，以具备吸引力的价格，坚定持有或买入优秀的公司。3月份的金融稳定发展委员会会议回应了宏观经济、房地产、中概股、平台经济治理及香港金融市场稳定等方面的市场关切，我相信后续应该也会有更多可执行的配套政策出台。随着经济在未来的触底企稳，上市公司盈利和投资者风险偏好应该也会跟随好转。行业配置上，我们对互联网、科技、高端制造继续保持偏好，认为经过最近两个季度的调整后估值均已进入合理区间，同时，从逆向的角度，对部分医疗子行业也开始提起关注热情。
后续的投资中，我们将着力挖掘长期经济转型中的优秀公司，继续坚持以合理价格买入优秀公司的运作思路，秉持勤勉尽责，力争为投资者获得长期有竞争力的超额收益。
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